90年代以来的三大经济危机

90年代以来的三大经济危机

良时金融事业部：杨小强

文章摘要：



时间

主要股市表现

第一次

90至92
年

道琼斯：经历二次较大的调整：

第一次：1987年8月至10月，指数由最高的2722点跌
至最低的1616点，跌幅38.98%。

第二次：1990年8月至10月，指数由2934.65下探到
2365.1，跌幅17.4%。

日经：持续时间较长，跌幅较大

从1990年开年的最高的38915点跌至1992年8月18日的
14309点，跌幅63.23%。

此后日经长期维持在22000与14000之间走箱体运动，直
到1997年

第二次

97年6
月至98
年底

恒生指数：

从1997年8月的最高16820点，到1998年8月6544点，
下跌过程维持一年，跌幅达到61.1%。

日经指数：

从1997年6月的20879点至1998年10月的12788点，
跌幅38.75%。

第三次

2000至
2002年

道琼斯指数：

从2000年1月的11749.9跌倒2002年10月的7197点，
跌幅达到38.74%。

日经指数

2000年4月从最高20327点开始，到2002年6月的7604
点，跌幅62.59%

恒生指数

在2000年3月摸高18397点后，4月出现大跌，到03年4
月份最低到达8338点，跌幅54.68%





进入1990年代以来，世界先继发生多次经济危机，除1990年的日本房产泡
沫、1994－1995年墨西哥金融危机以及1997年东南亚金融危机等涉及范围较广、
影响较大的金融危机，还包括那些影响相对较小的金融动荡，这些震荡在巴西、
阿根廷、俄罗斯等国一直没有停止。下面就其中影响最大的三次做一个简要的介
绍：

第一次、1990年到1992年经济衰退

此期间发生了冷战后的第一次战争——海湾战争。1990年8月伊拉克入侵
科威特。海湾战争发生在1991年1月17日-2月28日，是以美国为首的多国联


盟在联合国安理会授权下，为恢复科威特领土完整而对伊拉克进行的战争。

美国的表现：

本次美国经济走向危机的历程应该从1987年10月19日的黑色星期一算起。

1987年，格林斯潘接任美国联储局局长一职后，美国逐渐结束低利率时代，
开始步入加息周期。随着加息进程的推进，美国股市便因银行收紧信贷受到影响。

1987年10月19日，美国道琼斯指数大幅下跌，一天之内急跌508.32点，
下跌幅度达22.6%，下跌的点数和幅度都在这之前的最高记录，超过了1929年
10月28日美国经济大危机前夕创下的一天之内下跌12.8%的记录。其实在这次
危机爆发前几个星期，股市已开始下滑，1987年最高点是在8月25日的2722.42
点，到10月19日大爆发前下滑了17.5%。

这次股灾在其他国家也产生了连锁反应，伦敦《金融时报》100种股票价格
指数19日下跌183.70点，跌幅为10.1%，创下了一天内的最大跌幅；瑞

士信贷
银行股票指数的跌幅为11.3%；联邦德国DAX股票指数下跌3.7%；法国CAC股票
价格指数下跌6.1%。亚洲日本东京日经225种股票价格指数在19日跌620点之
后，20日再跌3800点，跌幅分别为2.35%和14.76%。香港恒生股票指数在19
日下跌1121点，创下日跌幅33.3%的历史最高记录。不过这次股灾对这些国家
实体经济的影响并不大，来也匆匆去也匆匆。

但这次股灾对美国经济影响比较大，美国整个国民生产总值的增长率以
1987年第四季度为最高点，接近7%，从1988年第一季度开始即逐季直线下滑，
到1989年第二季度降到1.7%，第四季度降到接近零，到1990年变为负增长。

联邦储备银行在1987年比1929年更积极地采取措施拯救经济。联邦储备银
行通过扩大货币公共供应量，推动经济增长。里根总统并不是像胡佛总统只是在
一边静观形势，而是积极采取措施，美国金融管理当局，在1987年股市暴跌后，
立即放松银根，向银行系统注入大量资金，商业银行也降低了利率以保证向企业
提供充足的流动资金，从而避免信用危机的发生。同时，由于建立了联邦存款保
险公司，人们不必担心由于银行倒闭而血本无归，因此没有发生挤提银行存款的
现象，使银行系统保持稳定。

这次危机经历约两年半的始发阶段（即1987年10月至1990年初），再经
历了为时三个季度的恶化阶段，又经历了历史约两年半的危机后期阶段，共历时
五年又三个季度，呈现W+W型。


股市道琼斯指数在1987年8月的最高点2722点骤然跌至10月的1616点，
跌幅为38.98% 。随后开始反弹，到1989年8月，道琼斯指数收复了所有失地，
在1990上涨到2934.65的高点后，第二轮调整开始，最低下探到2365.1点，第
二轮下探跌幅为17.4%。随后步入上涨10牛市行情，1995年11月21日，它首
次超过5000点（5023.55点）。到1999年3月29日，“道指”收盘达到了10006.78
点，首次超过了10000点大关。仅仅一个月后的5月3日，它收盘时达到11014.70
点，首次超过11000点。



日本情况：

在1987年10月17日美国“黑色星期一”以后，日本东京日经225种股票
价格指数在19日跌620点之后，20日再跌3800点，累计跌幅超过15%，不过日
本股市很快得到恢复， 并且带动了全球股市的回升，到1989年12月， 东京交
易所最后一次开市的日经平均股指高达38915点。

但这只是最后盛宴。其实受到这次经济危机影响最大，持续时间最长的就是
日本，因此人们又叫它日本经济危机。1990年日本房地产泡沫破灭，其实际 GDP
年增长率急剧下降，1991年为2.5%，1992 和1993年则不到1% 均为0.4%，1995
和1996年出现较明显回升，分别达到2.5%和3.4%，但是1997年

又跌落到0.2%，
1998年出现负增长，随后的年份一直徘徊在轻微增长和负增长之间而不能自拔。
整个九十年代的日本被称为“失去的十年”。

其实在房产泡沫破裂之前，股市价格已经先行暴跌。在1990年10月份日经
指数已跌破20000点。1992年4月1日东京证券市场的日经平均指数跌破了17000
点， 日本股市陷入恐慌。8月18日降至14309点， 基本上回到了1985年的水
平。


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为摆脱危机，日本银行连续8次降低利润，1995年8月竟至0.5%。

世界其他主要国家在这次经济衰退中，受到的影响较小，持续时间比较短，
进入1993年，美国经济开始复苏，在1993年9月23当时美国财政部长小劳埃
德·本森特在华盛顿就即将举行的七国集团财政部长会议向新闻界吹风时，将包
括美国在内的七国集团的现状比做一架等待起飞的飞机。

二、1997年亚洲金融危机始末。

1997年6月，一场金融危机在亚洲爆发，这场危机的发展过程十分复杂。
到1998年年底，大体上可以分为三个阶段：1997年6月至12月；1998年1月
至1998年7月；1998年7月到年底， 历经一年半。

第一阶段：1997年7月2日，泰国宣布放弃固定汇率制，实行浮动汇率制，
引发了一场遍及东南亚的金融风暴。当天，泰铢兑换美元的汇率下降了17%，外
汇及其他金融市场一片混乱。在泰铢波动的影响下，菲律宾比索、印度尼西亚盾、
马来西亚林吉特相继成为国际炒家的攻击对象。11月中旬，东亚的韩国也爆发
金融风暴，17日韩元对美元的汇率跌至创纪录的1008∶1。21日韩国政府不得
不向国际货币基金组织求援，暂时控制了危机。韩元危机也冲击了在韩国有大量
投资的日本金融业。1997年下半年日本的一系列银行和证券公司相继破产。于
是，东南亚金融风暴演变为亚洲金融危机。

第二阶段：1998年初，印尼金融风暴再起，面对有史以来最严重的经济衰
退，国际货币基金组织为印尼开出的药方未能取得预期效果。2月11日，印尼
政府宣布将实行印尼盾与美元保持固定汇率的联系汇率制，以稳定印尼盾。此举


遭到国际货币基金组织及美国、西欧的一致反对。

第三阶段：1998年8月初，危机开始扩散到其他国家。美国股市出现动荡
动荡、日元汇率持续下跌之际，香港金融管理局动用外汇基金进入股市和期货市
场，吸纳国际炒家抛售的港币，将汇市稳定在7.75港元兑换1美元的水平上。
俄罗斯俄罗斯股市、汇市急剧下跌，引发金融危机乃至经济、政治危机。由于国
际投机资金在香港与俄罗斯市场损失严重，从此无力再次逞威。

产生的原因：

其一，在经济高速发展的同时

，经济结构不合理。例如泰国大量资金投资于
房地产，由于房地产有效需求不足引起债务危机，是引发金融危机的重要原因。
其二，过分强调外向型经济的作用。毫无疑问，发展外向型经济是东南亚经济快
速发展的重要原因。但外向型经济比重太大，因而国际市场的变动，尤其是汇率
的变动对经济发生重大影响。近年来，东南亚各国由于出口商品成本上升，国际
竞争激烈，导致贸易状况恶化，经常项目出现巨大赤字。1996年经常项目下各
国赤字是:泰国145亿美元，马来西亚51亿美元，菲律宾36亿美元，印尼82
亿美元，分别占本国GDP的8.0%,5.2%,4.3%,3.8%。其三，债务结构不合理，短
期债务多，还债率高，还本付息压力大。其四，金融监管体制不完善，金融开放
力度超过本国经济实力、外汇储备数量和监管能力，脆弱的金融体系难以抵御强
大的国际投机资本的冲击。其五，长期景气掩盖了经济运行中的深层矛盾，弱化
了人们对潜伏危机的注意力和警惕性，一旦危机发生，无论政府和公众都缺乏思
想准备和应急准备，陷于束手无策的状态。

政府的措施：

在国际货币基金组织的牵头组织下,东亚国家采取了种种措施，统称IMF策
略，主要措施是实行银根紧缩政策和财政支出紧缩措施。但这种方法并没有起到
多大作用。于是马来西亚改变策略，1998 年9月宣布了加强了对资本的管制，
资本管制的措施备受当时西方国家的批评，被他们认为是有背时代潮流的，但这
项措施却起到了很好的效果，事后人们不得不承认马来西亚的资本管制是经济小
国不得已采取的防卫手段或者是一种选择，进而人们说它是恢复经济的成功范
例。

亚洲金融危机的影响：

在1997年，亚洲金融危机就给世界投资者造成了直接经济损失7000亿美元，


为第一次世界大战经济损失的2倍多。

亚洲金融危机爆发后的1998年，新加坡GDP增长率1998年为1.5%，菲律
宾GDP增长率1998年仅轻微下挫，为-0.5%，香港的真实GDP增长率1998年为
-5.1%，印尼酉亚经济增长率跌至-13.7%.马来酉亚跌-6.7 %，韩国跌至-5.8%，
泰国跌至-9.4%。

在这次金融危机中，恒生从1997年8月的最高16820点，到1998年8月
6544点，下跌过程维持一年，跌幅61.1%，其中以1997年10月最为惨烈，10
月20日，香港股市开始下跌。10月21日，香港恒生指数下跌765点，22日则
继续了这一势头，下跌了1200点。23日下跌达10．41％，28日香港恒生指数
狂泻1400多点跌幅达13．7％，全日最低达8775．88点，以9059．89点收市。

日经一共经历两次较大的下跌。一次发生在1997年8月，另一次发生在1998
年8月。从1997年6月最高的20879

点到1998年的最低12788点，跌幅是38.75%。

亚洲金融危机对美国的影响并不大，不过在1997年10月27日，道琼斯指
数狂跌近554．26点，创出新记录，随后的道琼斯指数只是在1998年8月的时
候有过较大的跌幅，从7月份的9028点，下挫到8月的7550点，再在9月下探
到7400点，跌幅18.03%。在这种情况下，美联储三次降息，股市随后一路上升。

我国则在危机期间不仅没有贬值货币，而且还保持了7.8%的经济增长速度，
对东亚经济的复苏作出了为世人所称赞的贡献。

东亚金融危机来的突然，去的也迅速。到1999年出口和GDP都已恢复增长，
除政治上动荡不安的印尼外，股票市场也已恢复，甚至超过危机前的水平。

三、2000年美国新经济危机

在经历了近十年的新经济繁荣后，进入新千年美国经济再次遭受了衰退。

本次股市调整的直接诱因是：

(1)时间安排上的巧合或制度上的陷阱

根据美国有关法律和规定,纳斯达克股市新上市公司的大股东必须在6个月
后才能抛售股票。由于很多高科技股票是1999年下半年后陆续上市的,因此在
2000的3月份以前,纳斯达克市场股票为流通量较小,抛压相对较轻,但这种运作
制度也为6个月冻结期满后市场可能出现的股票抛售潮埋下了隐患。2000年4
月份,正好是众多网络股的冻结期满之时,加上报税季节来临,纳斯达克市场股票
筹码松动程度陡然增大,从而造成股市的震荡调整。


(2)微软诉讼案点燃的担忧情绪

4月3日,微软反垄断法诉讼和解未果消息的宣布,使投资者对高科技特别是
网络股上升的预期大大降低。在纳斯达克市场上,微软一直是高科技股的旗帜和
先锋。正是微软上市以来良好的业绩表现和股价的强劲飙升,才有了纳斯达克的
长期牛市和其它高科技股的快速拉升。在消息公布后,由于担心微软可能面临被
肢解的危险,宣布次日美股剧烈震荡,纳斯达克当日震幅超过500点,道琼斯工业
指数震幅超过700点,整个市场笼罩在一片下跌的阴影之中。

(3)科恩讲话的火上加油

在美国股市摇摇欲坠之时,素有“股神”之称的美国高盛公司首席分析师科
恩10年来首次对投资者发出减持高科技股比例、提高现金部位的评论和建议,
紧接着包括新兴市场教父坦伯顿公司的莫比尔斯在内的数位分析师的言论也开
始偏空,新经济股的抛压气氛进一步弥漫市场。

3月13日至4月17日,美国股市出现了自1987年股灾以来最大的震荡,以
科技股为主的纳斯达克综合指数由3月间的最高点5048点猛跌至4月15日的
3321点,累计跌幅高达34.2%，道琼斯指数在此期间也累计下跌了805点，跌幅
为8.16%。

股市调整的过程：

在调整前纳

斯达克综合指数的市盈率已达到35倍以上,道琼斯30种工业股
票的市盈率为26倍左右,标准普尔500种股票的市盈率则接近27倍。

除去2000年3月的开始的那次大幅下挫后，股市又进行了3次比较大的调
整。

第一次：2001年3月。这次是由于人们对投资下降和经济衰退的预期,以及
对美联储紧缩货币政策的正常反应引起的。

第二次：2001年9月。下跌是由9.11恐怖袭击事件引起的。9.11袭击事件
后的首日开市，当时“道指”下跌684.81点，下跌7.1%，创出历史记录。至周
末收市，道指总共下跌1369.70点，下跌14.3%。

第三次：2002年3月以来的这次股市下跌的导火索则是一系列大企业假账
丑闻被接连曝光，导致人们对上市公司的信任危机引起的继安然事件被揭露后，
又有相当一批大企业串通会计、审计机构做假账、虚报赢利的事件被曝光，并在
6月至7月间达到高潮，终于引发了人们对股市的信任危机。


这三次下跌的幅度一次比一次大,持续的时间一次比一次长,最后一次下跌
经过短暂的回升后又加速下跌，到2002年10月道琼斯指数一度下探到7197点,
然后经历了4个月的筑底，在2003年3月才企稳反弹。如果从2000年3月纳斯
达克股市下跌算起,这次美国股市的调整持续了三年的时间。道琼斯从最高的
11749.9点一直跌到7197点，跌幅达到38.74%。

其他国家的情况：

世界上其他主要发达国家的股市与美国股市下跌几乎是同步发生的"从下跌
幅度看,在日本股市经历二次下跌的阶段，第一个是2000年4月从最高20327
点开始，一直延续到2001年9月10153.33点，在经历短暂几个月的反弹后，第
二轮下跌在2002年6月开始了，这轮下跌最低下跌到7604点，回到80年代中
期以来的最低点，跌幅到达62.59%。

恒生指数在2000年3月摸高18397点后，4月出现大跌，到03年4月份最
低到达8338点，跌幅54.68%。

由于当时我国证券市场还远远没有达到国际化的程度。A股市场尚未对外开
放,B股市场虽允许外资进入但规模有限,资本项目下的自由兑换也未启动，从而
有效地构筑了一道规避国际金融风险和股市动荡的“防火墙”。虽然在2001年7
月之后出现暴跌，到当年的10月19日， 沪指已从 6月14日 的2245点 猛 跌
至 1514点，从此开始了5年熊市行情，但这主要是由于国内的体制上的原因，
即国有股减持。

美国当时的经济面：

2000年是美国经济与股市出现重大转折的一年。在连续九年经济繁荣、股
市大幅上涨之后，去年美国国内生产总值(GDP)从第一季度成长率7%，第二季度
的5.7%,第三季度的2.2%，到了第四季度降到1.4%，几近于零，显示美国经济
已经放缓并呈衰退迹象。到了2001

年,经济衰退显现，前3个季度的经济增长率
分别为-0.6%，-1.6%和-0.3%,尽管第4季度和2002年第1季度分别恢复到2.7%
和5.0%,但第2季度则降至1.3%。

总结

从历次来的经济衰退中我们看到经济危机发生前主要国家经济都连续多年
快速发展，市场投资过热，房地产市场炒作过度。房地产市场泡沫破裂往往会引
起经济衰退（2000美国新经济危机除外），90年至92年的经济危机即是由日本


房产泡沫破裂导致，97年泰国房产泡沫。房地产泡沫破裂，房价大幅下跌，居
民财富缩水，大量资金外逃。

每次经济危机的发生往往导致主要国家股市30%以上，甚至是60%的跌幅。
90年开始的日本经济衰退致使日本股市最大跌幅达到63%，97年亚洲金融危机
导致恒生跌幅达到61%、日经38%，2000年新经济破裂道琼斯跌38%。

2007年7月美国爆发的次贷危机，到现在为止已使美国房价跌了6%，股市
由2007年10月11日最高的14198点到1月22日的最低点11634点，跌幅为
18%。

如果美国经济最终由于次贷危机而走向衰退，那么根据以往经济危机的经验
（房产价格价格跌20%，股票市场跌幅超过30%），那么道琼斯将至少跌到10000
点，现在还只跌了一半。